Artykuł
Metody wyceny przedsiębiorstwa: DCF, mnożniki i majątek na jednym przykładzie
Trzy metody wyceny dają trzy różne liczby i to jest normalne. Pokazuję je na tej samej spółce wzorcowej, którą możesz przeliczyć w pokazie na tej stronie: skąd biorą się różnice, jak uzgodnić je do jednej wartości i gdzie kończy się wartość przedsiębiorstwa, a zaczyna wartość udziałów.
Autor: Tomasz FordymackiOpublikowano:
Spółka wzorcowa: dane wejściowe
Spółka usługowo-handlowa, rok 2025: przychody 31,6 mln zł (wzrost o 31 % rok do roku), EBITDA 3,4 mln zł (marża 10,8 %), zysk netto 1,9 mln zł, kapitał własny 8,5 mln zł, dług odsetkowy 4,2 mln zł, gotówka 1,6 mln zł. Założenia wyceny: koszt kapitału (WACC) 14 %, mnożnik 6,0 × EBITDA, wzrost przychodów 12 % rocznie w prognozie, docelowa marża EBITDA 12 %. To dane fikcyjne, ale proporcje są typowe dla polskiej spółki prywatnej średniej wielkości.
Trzy metody, trzy wyniki
| Metoda | Jak liczona | Wartość przedsiębiorstwa | Waga |
|---|---|---|---|
| Dochodowa (DCF) | pięć lat przepływów + wartość rezydualna, dyskonto 14 % | 22,7 mln zł | 50 % |
| Porównawcza | 6,0 × EBITDA 3,4 mln zł | 20,4 mln zł | 40 % |
| Majątkowa | kapitał własny 8,5 mln zł × korekta 1,1 | 9,35 mln zł | 10 % |
| Uzgodniona | średnia ważona | 20,4 mln zł | 100 % |
DCF wychodzi najwyżej, bo prognoza zakłada dalszy wzrost i poprawę marży. Mnożnik patrzy tylko na ostatni rok, więc tego wzrostu nie widzi. Majątek jest najniżej, bo w spółce usługowej wartość tkwi w klientach, zespole i procesach, a nie w środkach trwałych. Dlatego majątkowa dostaje tylko 10 %: jest dolną granicą, poniżej której właściciel nie powinien sprzedawać, a nie wyceną działającej firmy.
Ile z DCF to wartość rezydualna
Pięć lat zdyskontowanych przepływów daje w tym przykładzie około 8,0 mln zł. Pozostałe 14,7 mln zł, czyli prawie dwie trzecie wyniku DCF, to wartość rezydualna: wszystko, co firma ma zarobić po piątym roku. Dlatego jedna zmiana w założeniu o koszcie kapitału przesuwa wynik bardziej niż dowolna korekta prognozy na najbliższy rok. Wycena, w której nie widać udziału wartości rezydualnej, ukrywa swoje najważniejsze założenie.
Od wartości przedsiębiorstwa do wartości udziałów
- 1Wartość przedsiębiorstwa (EV): 20,4 mln złWartość całego biznesu, niezależnie od tego, jak jest finansowany.
- 2Minus dług netto: 2,6 mln złDług odsetkowy 4,2 mln zł minus gotówka 1,6 mln zł. W prawdziwej transakcji dochodzą leasingi, zaległe podatki, dywidendy do wypłaty i odchylenie kapitału obrotowego od normy.
- 3Wartość udziałów: 17,8 mln złKwota dla właścicieli przed dyskontami za brak płynności i za pakiet mniejszościowy.
- 4Widełki: 16,9–19,0 mln złWACC o punkt wyżej i o punkt niżej. Te widełki, a nie jedna liczba, są właściwym punktem wyjścia do negocjacji.
Najczęstsze pytania
Która metoda wyceny przedsiębiorstwa jest najlepsza?
Żadna sama w sobie. Dla firmy rosnącej z przewidywalnymi przepływami główną metodą jest DCF, dla dojrzałej firmy w branży z wieloma transakcjami mnożnik, dla spółki majątkowej (nieruchomości, holding) aktywa netto. Rzetelna wycena liczy co najmniej dwie metody niezależnie i tłumaczy różnicę między nimi.
Jaki koszt kapitału (WACC) przyjąć dla polskiej spółki prywatnej?
Dla polskich spółek prywatnych średniej wielkości w 2025–2026 typowo 10–14 %. Im mniejsza firma, większa zależność od właściciela i koncentracja klientów, tym wyżej. W przykładzie przyjąłem 14 %, bo spółka szybko rośnie i ma długi spływ należności.
Czy wycena przedsiębiorstwa to cena sprzedaży?
Nie. Wycena to uzasadniony przedział wartości przy jawnych założeniach. Cena wychodzi z negocjacji i zależy od kupującego: inwestor branżowy zapłaci za synergie, finansowy za przepływy, a obaj będą dyskutować normalizację EBITDA i dług netto. Dobra wycena pozwala wiedzieć, od której kwoty rozmowa przestaje się opłacać.
Porozmawiajmy o Twojej sytuacji
Napisz kilka zdań o firmie i problemie. Odpowiadam w ciągu doby roboczej, a pierwsza rozmowa nic nie kosztuje.
Napisz do mnie